周昌滨:2014年信用违约 你准备好了吗?

本文来源:财经网(原文链接:http://economy.caijing.com.cn/2014-01-13/113810734.html

作者简介:周昌滨 奔驰宝马游戏平台(奔驰宝马森林舞会)投资有限责任公司首席投资官

过去十年,虽然经济发展取得了巨大成就,但改革基本处于停滞或倒退的状态,真正称得上改革的或许只有四大商业银行改制上市。 2014年债券市场实现违约的零突破,可谓债市市场化改革的关键一步。在新一届领导大刀阔斧改革思路的指引下,“使市场在资源配置中起决定性作用”也应成为债券市场发展的主导方向。对照过去一年来的表现,我们应该有理由对2014期待更多。

  一、十八大以来中国的改革步伐明显加快

过去十年,虽然经济发展取得了巨大成就,但改革基本处于停滞或倒退的状态,真正称得上改革的东西或许只有四大商业银行改制上市。

十八大以来新领导班子不仅大刀阔斧反贪腐,而且启动一系列实质改革,包括废除劳教制度、户籍制度改革、生育政策调整、下放审批权、开放民间资本设立金融机构、放宽社会组织登记挂靠体制、设立上海自贸区等等。只要不带任何偏见,都可以看出新政在过去一年启动的改革远超过往。十八届三中全会的决定一口气提出了十六项共六十条改革内容,近期习近平正式出任中央全面深化改革领导小组组长。可以预见,改革只有进行时,2014年会进一步更加全面、深入地展开。

  二、维稳思路下–信用风险定价功能缺失、市场严重扭曲

由于片面追求“维稳”和政绩,政府强势介入市场环节,中国信用债券市场一直保持“无违约”佳绩,成为全球金融市场中的一朵奇葩。2007年以来,美国作为全球最大的公司债券市场发生违约事件40多次,日本发生8次,中国近几年来信用市场规模迅速扩大至2万多亿元,但没有发生一起债券违约事件。

究其原因,是信用债背后都隐藏着政府的隐性担保,即如果一个公司快要发生债券违约的时候,政府利用行政救助措施或直接出面进行银行贷款,把违约事件及时规避了。

没有违约现象,表面上是避免了债务危机和由此引发的金融动荡,保持了经济稳定和繁荣的景象。但是,这种情况下信用债市场的风险定价功能缺失,企业和投资者缺少了价格信息指导、市场无法有效配置资源,结果是该破产的企业没破产,该暴露的坏账没暴露,问题被掩盖下去了。经历了多年的债券市场发展,许多人竟然把政府信用和商业信用以及银行的信用混为一谈。在某种程度来讲,中国公司发行的债券享受着和国债类似的待遇。

更为严重的是,由于违约不能得到市场惩罚、风险指导缺失,市场屡屡发生“劣币驱逐良币”现象,很大程度上助长了道德风险,让更大的风险在悄悄地积聚。2013年,由于监管和市场竞争因素,银行调整资产端投资行为而绕道“非标”,终于“一个馒头引发了血案”。资金紧张和追求“非标”类的高收益率,地方融资平台和房地产大肆挤占了金融资源,造成债券市场出现了罕见的暴跌行情,其融资功能大受影响、发行量竟萎缩了20%。这种情况下,企业融资成本大幅提高,融资渠道受限,中小企业融资环境更加恶化。

2008年金融危机后,发达国家实施财政刺激导致中央财政赤字率普遍升至10%甚至更高,而中国中央财政赤字率仍维持在3%左右,政府制定的基础设施建设计划主要由地方融资平台举债的方式完成。而这种半官办商、模糊不清的商业模式,财权与事权不统一的财税体制,大量举债必然加剧地方财政的道德风险。如果不通过违约尽快排除信用风险,而是通过慢慢消化或重组来处理地方政府融资平台债务及其支撑的低效率投资,代价可能很大。在众多挤占金融资源的‘僵尸公司’拖累下,中国中长期经济增长即便可以避免硬着陆,仍可能面临像日本那样的‘失去的十年’。

  三、大刀阔斧改革的思路下–2014年信用违约可能远超过市场预期

由市场起决定性作用,核心是由市场主体决定市场价格,自主享受收益,承担风险。对债券市场来说,信用违约事件使信用风险暴露,并可由此逐渐形成对风险的定价,这是市场本质所在、合理回归,只有这样才能真正发挥债券市场在金融资源配置中的作用。2014债券市场实现违约的零突破,可谓市场化改革的关键一步。

目前,我们已经可以看到很多这方面的积极变化和准备性工作,诸如地方债务纳入预算管理,强化对领导干部任期内举债情况的考核、审计和责任追究,财税体制改革等等。在新一届领导大刀阔斧改革思路的指引下,“使市场在资源配置中起决定性作用”也应成为债券市场发展的主导方向。对照过去一年来的表现,我们应该有理由对2014期待更多。

俗话说“长痛不如短痛”。短期看,信用违约事件出现可能会使市场震荡、甚至出现恐慌情绪蔓延,给许多投资者带来损失。所以,违约是大家普遍担心、不愿意看到的。但是对资本市场而言,下跌就是挤泡沫的过程。调整过后,市场结构将会优化,信用利差会更加合理,也可能意味着更多投资机会的呈现。

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